世界上并没有一个统一的最优的金融监管体制，每个国家的监管体制都必须与本国金融体系发展状况相匹配，与金融开放的阶段相适应

　　这次金融危机在对全球金融市场、实体经济产生冲击的同时，也引发了人们的两大疑问:一是危机发源于全球最发达经济体的核心，形成于全球经营的金融机构，运用魔杖般的证券化工具与成熟的风险管理技术，这是为什么？二是占全球债务不足1%的次级贷款不良额，却能引发波及全球、影响世界经济政治的人类历史上第二大金融危机，这又是为什么？不论错误出在何方，作为监管者，应当承认，这个失败很大程度上是监管的失败。<br>
　　自由化的金融监管取向背离了金融业是高风险行业要严格监管的本质

　　自上世纪80年代开始的全球性金融自由化浪潮，推动了银行业的并购，同时，西方国家实行了银行业、证券业、保险业的综合经营，从而形成了全球性大型银行和综合性全能银行。<br>
　　自由化的核心理念是：“要使金融产业在公开竞争中受益，并且使政府干预降到最小限度”。格林斯潘则更明确地说：“金融市场自我监管比政府监管更为有效”(2005年)。各国监管者本着这样的理念，普遍放松了监管标准。美国于1999年通过《美国金融服务现代化法案》，允许商业银行业务、抵押业务、投行业务、保险和资产管理业务都在一个企业主体内开展，此前还取消了20世纪30年代《格拉—斯蒂格尔法案》规定的一些监管措施。<br>
　　监管者取消一些监管规则以后，寄希望于“市场纪律”发挥作用，引进了“市场风险敏感度”这一概念。监管者认为，以往基于银行家对借款人的独立判断进行放贷的做法，放贷行为很难量化。而利用外部评级进行放贷，评级越高，银行的拨备越低。按“市场风险敏感度”评价风险，促使银行努力提高贷款的信用评级，以降低资本要求，提高卖价即盈利能力。其间，那些投资银行、保险公司也参与其中，结果是：贷款对象是产品而不再是已知的借款人；产品与对冲工具混为一体计价，可以获得更高的评级，从而使交易更为复杂。无数人相信自己将成为赢家，而他人将承担风险并最终承担成本，这无疑使正常的投资行为变成赌博行为。<br>
　　自由的金融体系能够提供获得超额利润的机遇，但也同样具有产生自发性错误的能力。这一过程可描述为：金融创新和冒险的热情催生了信贷快速增长，进而推动资产价格的上涨，这又促使更大规模的信贷扩张以及更高的资产价格，这种螺旋式上升貌似合情合理，但泡沫总有破灭的一天，接踵而来的便会是资产价格触顶，持有人恐慌性抛售，然后信贷冻结，大批人失去偿还能力，最后步入危机和衰退。<br>
　　银行业作为具有内生风险的行业，在缺少监管的情形下必然发生不稳定，并会产生动荡。20世纪70年代以来，世界上93个国家发生了不少于117次系统性银行危机。有数据可查的27次中，解决危机所花的财政收入占GDP的10%以上。可见，金融危机是跟随金融自由化而出现的，大的危机如拉美债务危机、日本房地产泡沫和随后的金融危机、亚洲金融危机、俄罗斯金融危机以及此次金融危机。格林斯潘2008年10月23日在国会作证时承认：当初反对金融衍生产品监管的做法，存在“部分错误”。由此看来，在市场化取向的改革中，放任的金融自由化是不可取的。当金融体系由银行主导型变为市场主导型后，金融监管和危机管理必须跟上。<br>
　　市场化的融资模式破坏了传统的审慎经营原则

　　传统银行实行以存定贷的资产负债比例管理，存贷款的期限结构必须协调，监管者则以流动性比率、备付率等指标监测银行的流动性。而过去三十年银行融资业务则逐步向市场化方向发展，即银行不再依靠吸收存款来发放贷款，而是到金融市场融资，进而把发放的贷款打包做成证券化产品，由评级公司评级后卖给投资者，从而将账面头寸清零。实践证明，市场化融资隐含着巨大的风险因素：其一，“放贷—评级—卖出”模式，银行为卖而贷，不再认真掌握客户信息，而只需用公开评级数据等公开信息，用通用模型决定是否放贷，造成大量随意放贷现象，在实体经济层面埋下了风险的根子。其二，由于打包的资产信息不透明，购买者并不懂复杂的结构性产品，只能以评级和收益来对待和交易这些资产，将风险管理和监控资产“外包”给评级机构，丧失了独立判断。而由于这些机构购买的目的还是卖出，它们再打包、再评级，形成更复杂的产品出售给下家，这样风险通过交易不断放大，这就不仅仅是风险的转移，而是风险的积聚了。其三，市场化融资推动参与者创造了复杂的结构化产品，“发起—销售”模式广泛使用，这就为投资者提供了一个用短期信贷资金支持长期贷款项目的工具，在更大范围上造成了存贷款期限错配，个体支付风险实际向系统流动性风险集中。<br>
　　市场化融资既是“金融脱媒”(企业通过债券市场融资)客观上压力的结果，也是银行“监管套利”的结果，同样是流动性风险，只不过传统银行表现为银行挤兑，而现在表现为“市场停滞”，当系统流动性短缺时会迅速出现去杠杆化行为，危机便爆发了。只不过传统银行体制是经营差的银行倒闭，现在经营虽好，但市场融不到资的银行因流动性不足同样会倒闭。英国评论家沃尔夫讽刺地说：“美国次贷危机不寻常之处在于，它完全没有不寻常之处：美国的机制也许比以往任何时候都更新、更灵活机智，但错误的起因仍是老一套。”可以说，在创新的市场化融资模式下，对银行业务基本面的常规监管，仍是一个基础性工作，不能放松和懈怠。<br>
　　网络化的金融体系在其生存规律支配下极易形成系统性风险<br>
　　自由金融市场的深入发展和综合经营的日益渗透，打通了信贷市场与资本市场、保险市场的联系，使银行、证券、保险、投资银行、中介、评级公司、基金等机构结成了一个巨大的网络，它们相互负债、共生共长。<br>
　　网络的规律是：用户越多网络越有价值。在网络的推动下，银行创新得以迅速传播，投资者由过去的静态投资(如到银行存款)变为动态投资，投资渠道日益增多，杠杆交易得到广泛运用，网络变成了一个大赌场。但事物总是一分为二的，网络使各类投资者的资产、负债关系越来越广泛复杂。当流动性链条在某一环节断裂，信息便极速传播，去杠杆化立即成为市场参与者的共识，并且风险跨市场加速传递，几乎任何参与者都不能独善其身。<br>
　　网络的竞争规则是“赢家通吃”。那些流动性和资本充足性良好的银行吃掉小银行，成了最大的赢家。危机的直接后果——大规模的、忙乱的金融业重组，对银行业格局进行重新定位。<br>
　　从以下危机的传递路线可以看出网络的影子与作用：危机爆发、次贷相关衍生品价格下跌——银行等机构资产减记和亏损——公众对银行系统信心缺失触发流动性冻结——引发某些银行支付能力质疑——交易对手风险增加，同业市场关闭——大规模资金和流动性枯竭——第三方股权融资困难加剧——银行融资方式迅速减少——转向被动解决方案(同业合并和重组)。<br>
　　假设如果没有贯通货币市场、债券市场、资本市场的组织网络与技术网络，这么多环节的跨市场风险传递，时间和空间上可能不会这样快捷和广泛，问题在于，网络环境下高杠杆机构如何监管，跨市场风险是否应重建隔离墙防止互相传染，事实证明放任是不行的。<br>
　　虚拟化的金融市场在生产泡沫的赌博中创造的金融衍生产品成为自我毁灭的终极杀手<br>
　　金融自由化、融资市场化、利润最大化，从制度体制、市场环境到内在动力，都为金融衍生产品发展提供了充足条件。于是，上世纪80年代以来，金融创新几乎都集中于金融衍生产品的设计与推广上。各种高杠杆率的金融衍生工具大量交易，形成了一个游离于银行体系和监管视野之外的巨大的“虚拟银行”。正如人们所形容的那样：世界正由产业资本为主导的实物经济向以金融资本为主导的虚拟经济转型。资料表明，目前美国金融总资产是GDP的4倍，而衍生工具却达到GDP的12倍。全球金融工具的合约为596万亿美元，其中在交易所交易的只有49万亿美元。大量的衍生产品在场外交易，没有透明度，也无法及时了解杠杆率和交易对手是否破产或有风险，用“盲人骑瞎马，夜半临深池”来形容并不为过。<br>
　　不幸的是，银行家与监管者都低估了衍生产品通过高杠杆率生产泡沫的功能。市场高涨时，对冲基金、投资银行等机构从商业银行大量借贷形成过高的杠杆率，而当系统流动性短缺时，它们纷纷降低杠杆率还贷。这种去杠杆化会产生紧缩效应，其后果是这个世界目前已没有投资银行这个单独的门类了。有人预言，未来几个月50%的投资基金会消失，私募基金也会失败。虚拟经济产生的巨大泡沫的破裂，终于葬送了泡沫生产者，经济金融重又向实体回归。严酷的现实提醒我们，仅仅将风险转移到体系之外是不够的，采取增信、打包等方式只能隐蔽风险并不能消灭风险。金融衍生产品在缺乏监管的环境里，其副作用可能是创新者难以承受的。<br>
　　市值化的会计方法具有亲周期的制度缺陷<br>
　　在公允价值为标准的市值化会计方法下，所有的市场参与者都按盯市计价原则进行核算。当经济景气时，资产价格也持续上升，以市价计算的银行资产和收益随着水涨船高，虚拟经济的自我放大功能创造了背离实体经济的良好效益。但人们只看到效益的一面，没有看到风险的一面，于是一旦某个环节出现问题，人们的信心随之动摇，而市值一下降，资产立即减值，超过界限便形成了亏损，进而影响信用。由于国际会计准则委员会制定的公允价值标准已成为全球标准，它推动投资者行为趋同，因此升值与减值在全球是一致的、同步的，这很可能成为形成全球性金融危机提供了基础条件。<br>
　　盯市计价的亲周期的制度缺陷，这次危机前后已经暴露得非常清楚，尽管不能说这一标准完全错误，可它刺激会计人员、经营人员顺周期的市场操作却是公认的。盯市的会计模型无疑是危机的重要助推器之一，在后危机时期，如何矫正公允价值会计方法的亲周期弊端，还要做深入探讨。<br>
　　“同质化”的监管规则趋同了市场主体的风险偏好从而使其承担了不能承担的“错误风险”<br>
　　为维护市场的多样性从而保持流动性，监管者理应按照银行的不同的风险偏好和融资结构设定不同的监管要求，实行差异化监管，促使市场多元化。但实际情况是，监管者设计了同样的监管方法，这就使得长短期投资者风险偏好趋同。例如一份不流动的5年期债券，对于一家靠隔夜拆借的银行风险很大，但对一家6年内不需支付现金的机构则风险很低。显然，隔夜拆借者与长期投资者使用的风险管理、估值和会计方法不会也不应该是一样的。在危机时，监管者要对风险承担人给予激励以维护市场流动性，但是由于使用同样的“盯市”规则，当危机发生时，在监管者和会计层面分不清谁是短期风险交易者，谁是长期风险承担者，制度上无法对风险承担者以鼓励，造成风险交易者不成比例地大量增加，所有投资人都急于出售资产包，系统流动性急剧恶化，系统弹性明显下降，流动性危机爆发了。<br>
　　还要看到，“放贷—评级—卖出”模式，本应把风险转移给具有不同目标的投资者，投资者各自在风险承受能力之内投资不同的风险产品。例如，养老基金这类资金来源长期化的机构，可以承受通过时间来分散的市场风险和流动性风险，应当购买高质量低流动性的信贷产品(退休者保命钱不能亏损)，或短期波动收益大的产品，但是资产盯市计价的资产负债匹配要求，使它们只能购买高信用风险、高流动性的产品。它们为本不需要的流动性支付了风险溢价，却承担了不应承担的信用风险。而银行资金来源是短期的，承担流动性风险和市场风险的能力很弱，但它们具有信贷方面的专业技能，而且能够通过向不同类别客户贷款，对冲分散信用风险，而它们在同样的监管规则下，却将信用风险给了养老金机构，自己留下了流动性风险和市场风险。<br>
　　可见，平等待遇的市场规则在正常状态下流动性充裕与危机状态下流动性缺失之间是此消彼长的，按此规则运转的各市场主体行为趋同，虽然投资者数目众多，但多样性降低，又各自承担了本不应承担的“错误风险”，系统流动性风险在不断集聚中必然发生。如何对不同机构采取分类监管的规则与政策，鼓励形成多样化风险偏好和投资策略，是后危机时期应着重考虑的问题之一。<br>
　　过于信奉模型化的风险管理以及复杂的数学游戏遮盖了风险的本来面目<br>
　　近些年来风险管理越来越为“模型”所代替，比如牛津大学的很多数学家投入了这场“计量风险”的活动。随着金融产品经过不同机构反复被综合、分解、对冲，打包成了十分复杂的新的结构性金融产品。计量这样的“资产包”，需要高深的数学知识。监管者也许认为商业银行的风险控制技术明显提高了，外部监管可以放松了，并且进一步推动银行实行这样的风险控制模直惶逑低獾钠兰痘埂⒒鸬妊霸擞谩?br>
　　这次全球金融危机证明，单纯用复杂的数学化模型进行风险评价和控制是不行的。各类投资者、融资者使用共同的数学模型计量风险则造成市场趋同，导致流动性危机。原因主要在于：第一，模型所依据的经评级机构评级的资产包，由于银行放贷标准降低，并没有反映出真实的风险状况，这像建在沙滩上的大厦一样。第二，模型只可依据以往数据，很难判断未来市场状况。第三，模型只可计量银行资产自身的风险，不能计量外来的冲击，尤其是市场流动性短缺的冲击。如何在总结危机暴露出的风险管理缺陷基础上，深化研究新的风险控制技术，更全面地覆盖各类风险，应当是重要的补救措施。<br>
　　分散化的股权结构形成了实质上的所有者缺位<br>
　　银行治理对银行风险防范极为重要，所以巴塞尔资本协议第一条原则，就是讲公司治理：“董事会成员应能胜任其职责，对自身在公司治理中所承担的角色有清晰的认识，并可以对银行的经营作出明晰的判断”。以往的规定都在限制大股东借控股地位谋利，但股市的发展已使许多银行的股东分散了，持有银行股份的投资者，往往是养老金公司、投资银行、对冲基金，它们成了财务投资人，要求短期回报，聘用独立董事，这里的信托关系是多重的，难免有道德风险。更有甚者，一些投资银行、各类基金等机构股东更为分散，甚至没有真正负责的股东在管事。所以说，危机后有人问：原来的股东哪里去了？

　　董事会不能履行法定职责，自然经理层就越俎代庖了。他们为自己设定了薪金与业务挂钩的一套谋利机制，通过花样翻新的创新业务，牟取暴利，形成了可怕的“内部人控制”。治理最差的基金公司、投资银行，其薪酬最高，以至于有的以薪金方式掏空了公司的资产。因此，对股权分散化情况下的公司治理监管必须重新认识、重点关注，制定新的更有效的监管措施，防范道德风险。<br>
　　短期化的薪酬方式将人性的贪婪放大到极致<br>
　　银行公司治理的核心理念是管家模式，指的是要妥善照管和看护他人的财富。银行管理者——董事、经理层这些利用他人财产为他人赚钱的人，实际上是信托受托人，恪守道德是贯穿公司治理立法的主线。他们的道德水准和能力如何，决定着一家银行机构的成败兴衰。而给他们的薪酬多寡和方式，又决定着他们的行为动机。为此，巴塞尔协议对银行治理明确要求：“董事会应确保薪酬政策及实际执行与银行的企业文化、长期目标、战略以及企业控制环境相一致。”也就是说，银行激励机制应有长效作用，鼓励员工将银行战略品牌、声誉置于个人利益之前，并对那些获得回报最多的业务和个人进行密切监督。<br>
　　而在现行的治理架构内，股东由于股权可随时出售转移，因此急功近利，要求管理层给出高额回报；而管理层也期望得到即时的巨额报酬，所以，银行普遍实行薪金机制和盈利结果紧密联系的考核办法，如巴林银行将市场交易利润的50%分红给交易员。短期目标可以获得高回报时这种激励就对风险治理造成反向压力，通常人们会认为：如果我冒险违规操作失败了，由于没有负收入(赔偿)要求，所以银行只能解雇我；而如果我成功了，则回报相当丰厚。冒险的收益远大于成本，于是铤而走险，欺诈就产生了。<br>
　　高级管理层为了获得更多的权力和回报，还不断扩张银行规模和业务种类，开发新的金融工具。有学者研究认为，上世纪80年代以后发生的多数银行并购活动，主要由高层管理人员的欲望所驱动，银行做得越大，业务越多，利润越丰厚，收入越高，目前世界最大金融机构的高层管理人员的收入，已达到股民不能容忍的程度。<br>
　　由此可以说，导致银行业承担过多风险的原因之一是不当的激励措施，这是有限责任与不对称信息及道德风险相互作用的结果。这告诫我们，对薪酬制度的监管应当切实加强，借以建立与风险相适应的、具有长效的薪酬机制。<br>
　　全球化的机构模式极易使风险由点到面、瞬间陷于困境<br>
　　经济全球化以来，全球金融并购出于范围经济、规模经济的商业逻辑和银行家对权力的追逐而风起云涌，以花旗为代表的一些大银行爆炸性地增长。在1997～2006年不到十年的时间里，世界前25家银行占全球前1000家银行总资产的比例由28%上升到41%。随之而来的，是其分支机构的全球化布局，据汇丰银行介绍，它们在全球的机构要与150个国家和地区的监管者打交道。<br>
　　全球化形成复杂的机构模式，加上使用“矩阵式”管理结构，模糊了报告路线。例如，对于国际业务，它的报告路线包括向总部报告路线，向地区或国家本部的报告路线，当业务涉及其他独立的法人银行时，还会有单独的法人报告路线。这就出现一种情况：当交易发生于某一地区或法人实体，却由另一个地区或法人记账，同时由第三个地区来监督和管理时，那些远离公司风险控制中心的业务，在不断变化中就可能被风险击中。某一个点的风险，由于其风险足够大，在透明和网络时代，瞬间就转化为全行的风险。如AIG之所以被收购，原因就是在英国的子公司涉足结构性市场，坐庄赌输了，导致了5040亿美元的资产缩水。全球化银行涉及众多的监管部门，如何对这些大银行统一监管标准，有效实现跨国监管、联合监管，是非常急迫而又重要的。<br>
　　危机使金融市场几乎崩溃。危机检验了过去，也影响着未来。坚持科学、立足现实可以判断的趋势有五个：一是暂时国有化趋势。自2008年2月英国将北岩银行国有化以来，已有数十家欧美银行被国有化或纳入国有化计划，以试图依赖政府信用挽救市场，增强人民的信心。国有化是与自由市场理论相悖的，究竟是长期政策还是权宜之计，还要看市场变化。二是银行更大更全的趋势。危机的大吃小效应此次显现得更为充分，美国投资银行除了倒闭的，全部改制、重组到商业银行旗下，小银行被大银行收购，大银行、全能银行已成为危机的大赢家。而这又形成寡头垄断，与自由市场经济要求也是不相符的，这是长期趋势还是一时的情况，也需观察。三是去杠杆化趋势。高杠杆率形成的金融泡沫破裂了，无论是家庭，还是公司、银行、基金，都在努力减债还款，去杠杆化使得市场融资更为困难，尤其是债市崩溃，股市下跌，使企业融资十分困难，加上“金融脱媒”使得银行传统存贷市场几乎尽失，企业融资无门，实体经济将受到沉重打击。四是市场回归基本面的趋势。衍生产品创新而带来的评级市场、保险市场、货币市场、资本市场的虚假繁荣，一去不复返了。未来的市场发展，向实体经济回归、向银行传统业务回归的趋势明显。新兴产品在扬弃的基础上有生有灭，但泡沫经济将受到抑制。五是监管加强的趋势。危机后的监管理念、体制、架构将如何，尚是一个未知数，但对金融产品、金融市场以及各类市场参与主体从严、无遗漏监管的趋势是明显的。<br>
　　次贷危机警示我们，世界上并没有一个统一的最优的金融监管体制，每个国家的监管体制都必须与本国金融体系发展状况相匹配，与金融开放的阶段相适应。我国的金融监管改革，必须始终坚持以科学发展观为统领，从我国经济发展和金融改革的实际情况出发，统筹兼顾监管目标与货币政策目标，统筹兼顾功能监管与机构监管，统筹兼顾体制外风险和体制内风险，统筹兼顾原则监管和规则监管，实现金融创新与风险监管的平衡与和谐统一；必须始终坚持审慎监管原则，全面贯彻“管法人、管风险、管内控、提高透明度”的监管理念，加强监管协调，提高监管覆盖面和力度，保持监管的有效性，确保金融体系在继续推进改革开放和创新的同时，实现稳健发展。